Ο Jerome Powell, πρόεδρος της Federal Reserve, έχει διατηρήσει μια φιλική στάση απέναντι στον Λευκό Οίκο, παρά τις επικρίσεις και τις προσβολές που έχει δεχθεί από τον Πρόεδρο Trump. Παρόλο που ο Powell ενδέχεται να μην υπέκυψε στην πίεση της κυβέρνησης για μείωση των βασικών επιτοκίων, η Fed, υπό την καθοδήγησή του, συνέχισε να αγοράζει κρατικά ομόλογα.
Ως δανειστής της ομοσπονδιακής κυβέρνησης, η κεντρική τράπεζα παρέχει στον Powell εποπτεία της δημοσιονομικής πορείας της χώρας, καθώς και την κατανόηση ότι ο κρατικός δανεισμός επηρεάζει την εντολή της Fed. Οι Ηνωμένες Πολιτείες έχουν συσσωρεύσει χρέος 38,5 τρισεκατομμυρίων δολαρίων υπό την προεδρία τόσο Δημοκρατικών όσο και Ρεπουμπλικάνων, ένα ζήτημα για το οποίο δηλώνει ότι “έχει περάσει καιρός να επιστρέψουμε σε μια ώριμη συζήτηση μεταξύ των εκλεγμένων αξιωματούχων”.
Ωστόσο, ο Powell δεν εμπόδισε ποτέ τις κρατικές δαπάνες: ο ισολογισμός της Fed, μετά την Μεγάλη Οικονομική Κρίση του 2008, έχει διογκωθεί. Επί του παρόντος, ανέρχεται στο 24,6% του ΑΕΠ. Ιστορικά, κυμαινόταν μεταξύ 10% και 20%.
Ο υποψήφιος για τη Fed, Kevin Warsh, θέλει να αλλάξει αυτή την κατάσταση: πιστεύει ότι η Fed πρέπει να διατηρεί έναν μικρότερο ισολογισμό, μειώνοντας τις στρεβλώσεις που προκαλεί στις αγορές. Εδώ βρίσκεται το εμπόδιο: ένας μειωμένος ισολογισμός σημαίνει λιγότερα περιουσιακά στοιχεία, και η μεγαλύτερη συμμετοχή της Fed είναι κρατικό χρέος. Θεωρητικά, αν η Fed θέλει να κατέχει λιγότερα ομόλογα, πρέπει να τα πουλήσει σε άλλους και έτσι να αυξήσει την προσφορά τους στην αγορά. Αυτό θα αύξανε τις αποδόσεις, καθιστώντας πιο ακριβό για το Υπουργείο Οικονομικών να δανείζεται – κάτι που ο Λευκός Οίκος δεν επιθυμεί από τον νέο πρόεδρο της Fed.
Πράγματι, οικονομολόγοι εκτιμούν ότι ο Warsh, πρώην κυβερνήτης της Fed, θα συνεχίσει να επιτρέπει στην κεντρική τράπεζα να θεωρείται ως δίχτυ ασφαλείας για τη δημοσιονομική στρατηγική της αμερικανικής κυβέρνησης. Ο Warsh έχει αποκαλέσει προηγουμένως τις ΗΠΑ “μπανάνα δημοκρατία” επειδή η Fed αγοράζει συνεχώς κρατικό χρέος, αλλά οι κερδοσκόποι αναμένουν τώρα ότι ο Warsh θα αποστασιοποιηθεί ευρύτερα από το θέμα των ομοσπονδιακών ελλειμμάτων.
Ο νέος επικεφαλής της κεντρικής τράπεζας έχει να ισορροπήσει προσεκτικά: πώς να επαναφέρει στο σωστό μέγεθος έναν από τους πιο στενά παρακολουθούμενους ισολογισμούς παγκοσμίως, χωρίς να ενοχλήσει ούτε τους επιφυλακτικούς επενδυτές της αγοράς ομολόγων ούτε το Υπουργείο Οικονομικών.
Μια αποδεκτή λύση
Το πρόβλημα του Warsh δεν θα είναι πώς να επιτύχει τους στόχους του στη Fed. Θα είναι πώς θα το παρουσιάσει.
Οι επενδυτές και οι αναλυτές γνωρίζουν ήδη ότι ο Warsh θα είναι dovish ως προς τα βασικά επιτόκια. Ο πρόεδρος δήλωσε ότι οποιοσδήποτε υποψήφιος θα πρέπει να είναι ανοιχτός σε περαιτέρω μειώσεις. Ένας αυστηρότερος ισολογισμός θα μπορούσε να είναι ένας έξυπνος τρόπος για τον Warsh να προσφέρει μειώσεις επιτοκίων χωρίς να εγείρει ανησυχίες σχετικά με την ανεξαρτησία της Fed. Όπως εξήγησε ο Καθηγητής Yiming Ma, από τη Σχολή Διοίκησης Επιχειρήσεων του Πανεπιστημίου Columbia, σε συνομιλία με το Fortune: “Οι άνθρωποι συχνά σκέφτονται: ‘Ω, οι οικονομικές συνθήκες, οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό και η ανεργία καθορίζουν τα επιτόκια’, και το μέγεθος του ισολογισμού είναι κάτι δευτερεύον”.
“Αλλά στην πράξη, η αύξηση των επιτοκίων είναι [οικονομική] σύσφιξη, και η μείωση του μεγέθους του ισολογισμού της κεντρικής τράπεζας είναι επίσης μια μορφή σύσφιξης [καθώς αυξάνει επίσης τα επιτόκια]. Και είναι δύσκολο να εκτιμηθεί η έκταση αυτής της αλληλεπίδρασης, αλλά μπορείτε να σκεφτείτε γενικά ότι αν το μέγεθος του ισολογισμού της Fed είναι μικρότερο, υπάρχει λιγότερη ρευστότητα στο σύστημα, και αυτό θα μειώσει τις πληθωριστικές πιέσεις. Έτσι, κατά μία έννοια, μπορεί κανείς να αντέξει χαμηλότερο επιτόκιο με μικρότερο ισολογισμό”.
Έτσι, ο Warsh έχει ένα επιχείρημα (μακροπρόθεσμο) να παρουσιάσει στα άλλα μέλη της Επιτροπής Ανοικτών Αγορών της Fed (FOMC). Το επόμενο βήμα είναι πώς να το επικοινωνήσει στις αγορές χωρίς να προκαλέσει αστάθεια που θα μπορούσε να επηρεάσει τις εντολές της Fed για σταθερό πληθωρισμό, μέγιστη απασχόληση και σταθερά μακροπρόθεσμα επιτόκια.
“Θα παρακολουθώ στενά στις ακροάσεις επικύρωσής του αν του ζητηθεί όχι, ‘Θέλετε να μειώσετε το μέγεθος του ισολογισμού;’, αλλά ‘Πώς θα μειώσετε το μέγεθος του ισολογισμού;'”, δήλωσε στο Fortune ο επικεφαλής οικονομολόγος της Alliance Bernstein, Eric Winograd. “Εκεί βρίσκεται η πιο λεπτή ισορροπία… η επικοινωνία μπορεί να είναι δύσκολη, και είναι πηγή πιθανής αστάθειας.”
Ο Winograd, ο οποίος εργάστηκε για πέντε χρόνια στην Fed της Νέας Υόρκης, δήλωσε ότι συμφωνεί με τον Warsh ότι η ποσοτική χαλάρωση (έγχυση χρημάτων στην οικονομία μέσω αγοράς κρατικού χρέους) ήταν επιζήμια, και ότι η Fed στρεβλώνει τα σήματα της αγοράς κατέχοντας τέτοιο μεγάλο όγκο τίτλων σε μια βασική αγορά.
“Έχω μεγάλη συμπάθεια για αυτή την άποψη”, πρόσθεσε ο Winograd. “Αλλά η μετάβαση από εδώ εκεί που θέλει να φτάσει, θα μπορούσε να είναι προβληματική.”
Ο Warsh έχει ήδη υπαινιχθεί τη στρατηγική του, καθιστώντας σαφές ότι λαμβάνει υπόψη την ευθυγράμμιση με το Υπουργείο Οικονομικών.
Δήλωσε στον οικοδεσπότη του Kudlow, Larry Kudlow, τον Ιούλιο: “Θα μπορούσατε να μειώσετε τον ισολογισμό κατά μερικά τρισεκατομμύρια δολάρια με την πάροδο του χρόνου, σε συνεννόηση με τον υπουργό Οικονομικών. Αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε μια μεγάλη μείωση επιτοκίων, και στη συνέχεια θα μπορούσατε να υπερφορτίσετε την πραγματική οικονομία, όπου τα πράγματα είναι κάπως πιο δύσκολα, και τελικά οι χρηματοπιστωτικές αγορές θα είναι μια χαρά.”
Οι χρηματοπιστωτικές αγορές μπορεί να μην αρέσει η λέξη “τελικά” – θα ανησυχούν ότι το σχέδιο θα περάσει απαλά, και με γνώμονα τους επενδυτές. Όπως το έθεσε ο Winograd: “Κάποια ιδέα ότι δεν είναι ευαίσθητος στη λειτουργία των αγορών θα ήταν επίσης ανησυχητική.”
Χρειάζεται η κεντρική τράπεζα να ανησυχεί για το εθνικό χρέος;
Τα σχόλια του Powell για το χρέος θα μπορούσαν να απορριφθούν ως αναμενόμενη δέουσα επιμέλεια σχετικά με την εντολή της Fed, αντί για κάτι πιο σημαντικό. Αλλά ο Warsh ήταν σαφής στην κριτική του για προηγούμενες κυβερνήσεις πριν από τον Trump 2.0, λέγοντας ότι οι προϋπολογισμοί τους είχαν “ξεφύγει από κάθε έλεγχο”.
Μιλώντας σε podcast του Hoover Institution το 2022, ο Warsh δήλωσε: “Η κυβέρνηση των Ηνωμένων Πολιτειών είναι ένα τρίτο μεγαλύτερη από ό,τι ήταν την προηγούμενη ημέρα του COVID… η κυβέρνηση δεν πρόκειται να συρρικνωθεί τότε. Στην πραγματικότητα, θα προσπαθήσει να αντισταθμίσει αυτόν τον πόνο.”
Πρόσθεσε: «Όταν εντάχθηκα στη Fed το 2006, ήταν ένας σημαντικός οργανισμός με… στενότατο σκοπό… επέκτεινε την εξουσία του. Όταν χτυπούν κρίσεις, όπως η κρίση του ’08 και η πανδημική κρίση του 2020, είναι δουλειά της Fed να κάνει κάτι εξαιρετικό. Αλλά όταν εξαφανίζονται αυτά τα σοκ, είναι δουλειά αυτού του πιστού ιδρύματος να επιστρέψει στις συνηθισμένες δραστηριότητες».
Και παρά το γεγονός ότι η Fed έχει νόμιμα κατοχυρωμένη αυτονομία από την πολιτική, ο Καθηγητής Ma είπε ότι η “οικονομική σύνδεση” μεταξύ των δύο είναι τα ομόλογα: “Αυτό είναι ίσως το κίνητρο πίσω από τη συζήτηση”.
Πράγματι, θα μπορούσε να εξαχθεί μια γραμμή από έναν πρόεδρο της Fed που είναι “γεράκι” για τον ισολογισμό, σε υψηλότερες αποδόσεις ομολόγων, που θα παρακινούσε το Υπουργείο Οικονομικών προς δημοσιονομική ευθύνη. Αλλά θα φτάσει τόσο μακριά ο Warsh; Άλλωστε, είναι “εντελώς αντίθετο με τους στόχους της διοίκησης”, εξηγεί ο Winograd.
Ως εκ τούτου, “δεν τον περιμένω να ασχοληθεί σοβαρά με τη δημοσιονομική πολιτική. Δεν είναι στη δικαιοδοσία του, δεν είναι κάτι που μπορεί να κάνει η Fed.”
Τι γίνεται αν η αγορά δεν το αποδεχτεί;
Η αγορά ομολόγων (ακόμη και με το τρέχον βάρος της παρέμβασης της Fed) δεν δείχνει ακόμη κανένα σημάδι δυσφορίας σχετικά με τα επίπεδα του δημόσιου χρέους στις ΗΠΑ. Οι αποδόσεις για τα 30ετή ομόλογα παραμένουν άνετα κάτω από το 5%, ενώ τα 10ετή ομόλογα κυμαίνονται γύρω στο 4% – σημάδια ότι οι επενδυτές δεν απαιτούν υψηλότερες αποδόσεις για να κατέχουν αυτό που θεωρούν ως πιο επικίνδυνο χρέος.
Και αν ο Warsh χειριστεί σωστά την επικοινωνία, προσθέτει ο Καθηγητής Ma, δεν θα πρέπει να υπάρχει κανένας λόγος για να αλλάξει αυτό.
Ωστόσο, υπάρχουν κίνδυνοι. Οι αγορές μπορεί να συμπεράνουν ότι μια πώληση ομολόγων από τη Fed θα αυξήσει την τιμή του κρατικού χρέους και θα διογκώσει τα 38,5 τρισεκατομμύρια δολάρια ακόμη περισσότερο. Σε εκείνο το σημείο, οι αγοραστές ομολόγων θα στραφούν σε ασφαλέστερες τοποθεσίες και οι ΗΠΑ μπορεί να καταλήξουν σε μια θέση χειρότερη από ό,τι ξεκίνησαν.
“Αυτή είναι περισσότερο η συζήτηση στις αναδυόμενες αγορές σε αναπτυσσόμενες χώρες, όπου η κυβέρνηση έχει συνήθως κάποια δημοσιονομική δυσκολία, τότε οι αγορές κρατικού χρέους μπορούν να βρεθούν σε δυσκολία.”
“Και εδώ είναι που η κεντρική τράπεζα πρέπει να εξετάσει αυτές τις συνθήκες. Οι ΗΠΑ δεν έχουν φτάσει ακόμη εκεί, αλλά θέλουμε να διασφαλίσουμε ότι δεν θα φτάσουν εκεί. Έτσι, υπάρχει πολύ χρέος σε κυκλοφορία, και αυξάνεται πολύ γρήγορα. Υπάρχει μια ξεχωριστή συζήτηση για το αν αυτό είναι βιώσιμο ή όχι, και για ποιους λόγους, αλλά νομίζω ότι ο φόβος είναι ότι εισερχόμαστε σε ένα πολύ διαφορετικό καθεστώς όπου οι επενδυτές σκέφτονται την πιστοληπτική ικανότητα του U.S. Treasury, [κάτι που] θα ήταν κακό για όλους.”
“Δεν νομίζω ότι υπάρχουν νικητές σε αυτό το καθεστώς, ίσως για την Ευρώπη. Αλλά αλλιώς, αν είσαι στις ΗΠΑ, είναι μια κατάσταση όπου όλοι χάνουν. Κάποια από αυτή τη συζήτηση έχει σκοπό να διασφαλίσουμε ότι δεν εισερχόμαστε σε αυτήν [την κατάσταση] του κόσμου.”
