Ο Michael Saylor, μια εμβληματική φιγούρα στον κόσμο του Bitcoin, έχει προβεί σε μια σημαντική, αν και σε μεγάλο βαθμό παραγνωρισμένη, αλλαγή στρατηγικής στην εταιρεία Strategy (παλαιότερα MicroStrategy). Ενώ αρχικά έγινε γνωστός για την επιτυχημένη επένδυσή του στο Bitcoin, η πρόσφατη πτώση της αξίας του κρυπτονομίσματος τον οδήγησε σε μια νέα, ριψοκίνδυνη πορεία: την έκδοση ενός τεράστιου όγκου νέων μετοχών. Αυτή η κίνηση, που χαρακτηρίζεται από πρωτοφανή αραίωση για μια αμερικανική εταιρεία μεγάλης κεφαλαιοποίησης, επιτρέπει στον Saylor να διατηρεί το χαρτοφυλάκιο Bitcoin του, αλλά φέρνει τους μετόχους σε επικίνδυνη ζώνη.
Ας εξετάσουμε τα δεδομένα. Στο τέλος του 2020, λίγο πριν την έναρξη των αγορών Bitcoin από τον Saylor, η Strategy διέθετε 76 εκατομμύρια κοινές μετοχές Κατηγορίας Α. Μέχρι τις 12 Φεβρουαρίου, ο αριθμός αυτός έχει εκτοξευθεί σε 314 εκατομμύρια, σημειώνοντας αύξηση 313%. Συγκριτικά, η πλησιέστερη εταιρεία με κεφαλαιοποίηση άνω των 10 δισεκατομμυρίων δολαρίων, η Wayfair, παρουσίασε αραίωση μόλις 30% στο ίδιο διάστημα, δηλαδή το ένα δέκατο της αραίωσης της Strategy.
Η Strategy πρωτοπόρησε με ένα μοντέλο που βασιζόταν στην αύξηση του ποσού Bitcoin ανά μετοχή, γνωστό ως BPS (Bitcoin per share). Μέχρι φέτος, η εταιρεία βασιζόταν κυρίως σε εκδόσεις μετοχών για την απόκτηση Bitcoin. Η διαδικασία αυτή λειτουργούσε ως ένα μαγικό αρμπιτράζ: η τιμή της μετοχής της Strategy αυξανόταν ταχύτερα από την τιμή του Bitcoin. Έτσι, πουλώντας μετοχές σε υψηλές τιμές και αγοράζοντας περισσότερα κρυπτονομίσματα, ο Saylor κατάφερνε να αυξάνει διαρκώς την ποσότητα Bitcoin που κατείχε κάθε μέτοχος.
Για παράδειγμα, από τα τέλη του 2023 έως τα μέσα του περασμένου έτους, οι μετοχές της Strategy αυξήθηκαν πάνω από επτά φορές, ξεπερνώντας την άνοδο του Bitcoin κατά 2,8 φορές. Στην κορύφωση της κεφαλαιοποίησης της Strategy, μετά την Ημέρα Ανεξαρτησίας πέρυσι, ο Saylor μπορούσε να αγοράσει 3,8 Bitcoin πουλώντας 1000 μετοχές, δηλαδή 150% περισσότερα. Για κάποιο διάστημα, ο Saylor λειτούργησε ως μια “μηχανή αύξησης”, θυμίζοντας σενάρια όπου χρηματοοικονομικοί μηχανικοί χρησιμοποιούν υπερτιμημένες μετοχές ως “νόμισμα” για εξαγορές που αυξάνουν τα κέρδη ανά μετοχή.
Αυτή η στρατηγική λειτούργησε για αρκετό καιρό. Όταν οι μετοχές της Strategy κορυφώθηκαν το καλοκαίρι του 2025, η προσέγγιση “αύξησης μέσω αραίωσης” είχε αυξήσει τα Bitcoin ανά 1000 μετοχές από 1,5 στις αρχές της περιόδου σε 2,12, μια αύξηση 41%. Παρά την επιδείνωση των μαθηματικών, ο Saylor συνέχισε τις πωλήσεις μετοχών. Η εταιρεία μάλιστα αναδείχθηκε ως ο “μεγαλύτερος εκδότης κοινών μετοχών” στις ΗΠΑ για το 2025, αντλώντας 16,5 δισεκατομμύρια δολάρια.
Ωστόσο, η κατάσταση άλλαξε δραματικά. Από την κορύφωσή της, οι μετοχές της Strategy έχουν υποχωρήσει κατά 72%, ενώ το Bitcoin έχει χάσει 51% της αξίας του (με ημερομηνία 17 Φεβρουαρίου). Ως αποτέλεσμα, το παιχνίδι της αύξησης δεν λειτουργεί πλέον. Κάθε πώληση μετοχών για αγορά Bitcoin, αντί να βελτιώνει, αραιώνει το χαρτοφυλάκιο. Ο λόγος BPS, που χρηματοδοτείται από την έκδοση μετοχών, συνεχώς μειώνεται.
Παρ’ όλα αυτά, ο Saylor δεν εγκαταλείπει τον “ιερό του στόχο” για αύξηση του Bitcoin ανά μετοχή. Ο λόγος που η συνεχής πώληση μετοχών κατά την πτώση της τιμής δεν οδήγησε σε μεγάλη αραίωση του BPS, είναι η επιστροφή σε ένα διαφορετικό και επικίνδυνο σχήμα: την έκδοση προνομιούχων μετοχών. Η Strategy αναδείχθηκε ως ο μεγαλύτερος εκδότης προνομιούχων μετοχών στην Αμερική πέρυσι, αντλώντας 7 δισεκατομμύρια δολάρια. Αυτή η εισροή κεφαλαίων επέτρεψε στον Saylor να διατηρήσει το BPS σε σχετικά σταθερά επίπεδα. Αντίθετα, αν συνέχιζε να χρησιμοποιεί την πώληση κοινών μετοχών ως κύρια μέθοδο χρηματοδότησης, θα μεταμόρφωνε τη Strategy σε μια μηχανή αραίωσης, το ακριβώς αντίθετο από αυτό που επιθυμεί.
Το πρόβλημα για τον Saylor είναι ότι δεν μπορεί πλέον να βασίζεται σε μια ανερχόμενη μετοχή για να διατηρήσει την πορεία. Ακόμη και πριν την έντονη δραστηριοποίηση στις προνομιούχες μετοχές, η εταιρεία είχε συσσωρεύσει χρέος 8,2 δισεκατομμυρίων δολαρίων. Οι προνομιούχες μετοχές πληρώνουν υψηλά μερίσματα, με μέσο όρο άνω του 10%, επιβαρύνοντας την εταιρεία με 888 εκατομμύρια δολάρια ετησίως. Επιπλέον, η Strategy θα χρειαστεί να αναχρηματοδοτήσει 6 δισεκατομμύρια δολάρια χρέους το 2028, και ο Saylor σχεδιάζει να το κάνει μέσω έκδοσης νέων μετοχών, σε μια προσπάθεια “εξισωτισμού” των δανείων.
Όμως, εκτός αν η μετοχή ανακάμψει δυναμικά, ο “εξισωτισμός” θα συνεχίσει να υπονομεύει τον πολυπόθητο στόχο του Saylor. Επιπλέον, το βαρύ χρέος και οι μεγάλες πληρωμές για τις προνομιούχες μετοχές έχουν καταστήσει τη Strategy μια εξαιρετικά επικίνδυνη εταιρεία. Ήδη, τα τελευταία δύο χρόνια, έχει αποδειχθεί κακή επένδυση, με απώλειες 30%.
Η μεγάλη αραίωση έχει κακό όνομα. Μεγάλες τεχνολογικές εταιρείες όπως η Apple και η Microsoft θεωρούν τη μείωση του αριθμού των μετοχών τους ως ζήτημα υπερηφάνειας. Ο Michael Saylor ακολούθησε την αντίθετη πορεία με υπερβολικό ζήλο. Τώρα, ο Saylor είναι παγιδευμένος. Μπορεί να επιδιώξει το πολυδιαφημισμένο του σχέδιο μόνο αναλαμβάνοντας τεράστιες πληρωμές μερισμάτων, τις οποίες πληρώνει από μειούμενα αποθέματα, καθώς η Strategy δεν παράγει μετρητά. Όσο η τιμή του Bitcoin πέφτει, τόσο περισσότερο φαίνεται ότι ο Saylor μοιράζει αυτά τα περιουσιακά στοιχεία σε υπερβολικά πολλές μετοχές. Τώρα, οι επενδυτές του πληρώνουν το τίμημα για χρηματοδότηση που ο Saylor διαφήμιζε ως εξαιρετικά φθηνή, και η οποία τώρα φαίνεται υπερβολικά ακριβή.
